· 洪榕 | 文 关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015 字数 4k+ ·

印度股市20年涨超20倍，A股上证50指数18年涨幅不足3倍，上证指数20年涨幅不足1倍。这种情况的出现，所有用经济发展差异来解释缘由的都非常苍白无力，完全是自欺欺人。

用新旧经济来解释，更是画蛇添足，这20年难道不是旧经济飞速发展的20年？去看看这20年我国房地产业、传统制造业的发展速度，哪一项是印度能望其项背的？说到科技产业发展速度，我国无法和美国比，难道这20年比不过印度？

A股走势显然是对“股市是经济晴雨表”这句话的无情嘲讽。

问题出在哪？真相是什么？这是所有参与A股市场的专家、机构、监管者必须回答的，无论他们是知道了不说，或是真没弄明白，那他们都不值得投资者尊重，如此严肃重要的问题不讲清楚，还在那大谈未来，属于典型的掩耳盗铃。

明白A股市场的走势真相太重要了，A股市场出现的大量亏损者多是不明白真相造成的结果，市场变革艰难、监管层吃力不讨好也是因为不明白（或说不承认）真相的结果。最可怕的是管理层被专家描述的虚假真相误导，致使我国资本市场一直无法如银行般堪当大任，贻误了不少战机。

下面抛砖引玉，说几点A股市场的特色真相（重点和以美国为首的成熟市场相比较），希望有识之士看到，多转发，让管理层、监管层可以对症下药，让A股回归到正常的走势，让中国资产早日具有和中国发展速度相匹配的估值。

1、A股上市公司增收不增利：过去20年，我国经济飞速发展，但整体看上市公司增收不增利，即上市公司利润增长的速度跟不上成本增长的速度。企业快速发展伴随的是人力成本、土地成本、资金成本的快速上升。

这20年我国人力成本增速很快（尤其是2008年《劳动合同法》实施以后），土地价格、房地产价格飞涨，资金成本更是居高不下，融资难融资贵是普遍现象，这从近年来越来越多的企业迫于成本压力转去东南亚，上市银行利润占据全部上市公司近半壁江山，地方政府对土地财政的依赖程度可以深深体会到（有兴趣的可以去查相关数据，可谓触目惊心）。

而同样在美国的企业，土地价格、人力成本相对稳定，长期零利率资金成本低，企业只要增收，利润增速会远高于成本增速，而利润增长最终会在股价上体现。我国的上市公司发展速度比美国本土公司快，但由于成本增加更快，业绩增长自然不如他们，股市走势不如他们也正常。这正是我们看到的美股走出10年长牛的重要原因之一。

这也是，A股市场投资者更注重给增长估值，而常常不重视给利润估值的原因，具体表现就是热衷炒成长，最后企业增收不增利，一地鸡毛。

A股增收不增利的企业多，而美股正好相反。过去20年我国制造业快速发展，也可以说是提升制造能力的快速投入期（甚至产能过剩），而美国股市成熟企业多、硬科技企业多，也就是巴菲特眼里的“现金奶牛型”企业多，强护城河企业多。

2、所有制差异：A股市场国有企业多，虽然国有企业相比民营企业资金成本低，土地成本有优势，但人力成本不低，创新成本高，承担的社会成本高，税收也高。和美国企业比成本上没有优势。按西方盛行的估值体系，市场对国企给出了远低于海外市场同行业的估值。市场无视国有企业天然的垄断优势，强大的抗风险能力优势，甚至忽视其业绩的稳定性。显然，针对这类中国特色行业和企业，确实需要有中国特色的估值体系来估值。

市场担忧国有企业做大做强会挤占民营企业的发展空间，这影响了市场对中国资产的估值。

3、A股市场失去了互联网黄金20年：A股市场错过了互联网快速发展的20年，A股投资者没有分享到互联网企业快速发展带来的巨大红利，因为互联网龙头企业阿里巴巴、腾讯控股、百度、京东等都没有在A股上市，A股指数在走势上无法体现互联网时代的成长。

4、企业研发投入不足：企业成长过程成本的快速增长挤占了研发费用的投入，致使不少A股公司无法维持持续的竞争力，影响了市场对其长期成长估值的信心。

5、制度、政策、经济环境的不稳定影响了长期投资：由于我国处于快速发展期，制度、政策、经济环境处于相对不稳定时期，制度、政策及经济环境对行业、企业未来的影响非常大，未来难预测，这让基于长期主义的价值投资者，能力再强也难有用武之地，出错的概率变大，具体体现就是A股市场选长牛好股非常难，价值投资成功率明显比“制度、政策及经济环境相对稳定的”海外股市低。择时成了A股市场优秀基金经理的成功法宝，这让坚持做价值投资的基金经理很无奈，纷纷叛变加入趋势炒作行列。

6、不稳定的环境催生了特色趋势炒作模式：制度、政策及经营环境的不确定性越多，行业企业发展的可研究、可预测性就越弱，越长期的预测心中越没底、越不可控，很自然短期策略就会占优，而趋势炒作就属于短期策略。所以A股市场沉积了大量趋势炒作者，因为适者生存。

制度、政策、经营环境不确定性越多，行业或企业稳定性就越弱，赚企业成长的钱不容易，割他人韭菜（围猎）赚钱就相对容易。而要围猎，就要用自己更易掌控的策略，而不是把控制权交给别人。对猎人而言，股价可以控制、趋势可以控制，上市公司利润、公司发展不可控制。所以，A股市场出现了大量不调研上市公司的投资者，因为他们认为调研（研究报告）的准确度不高。但因为有人依然相信研究报告，所以，研究报告成了用于围猎的工具。

7、特色的投资者结构及交易制度确保了趋势炒作的成功率：A股市场特色的投资者结构，强化了趋势炒作的氛围，A股市场存在大量散户思维的投资者，他们成了围猎者眼里的肥羊，让一些投资者靠赚其他投资者的钱活得很滋润，赚别的投资者的钱比赚上市公司成长的钱来得容易而且赚得更多，A股市场大量投资者亏损严重可以作证这一点。正因为暴利的存在，这让监管层很无奈，一直辛苦打击市场炒作，但收效甚微。

特别要指出的是，A股市场独特的保护中小投资者的制度，有意无意中提高了炒作（围猎）成功率，全球独一无二的T+1及涨跌停板制度，让趋势炒作变得更容易控制，成功率大幅提升。

8、独特的盈利模式决定了A股市场特色的估值体系：A股市场趋势投资者占优，他们的频繁交易为市场提供了流动性，而流动性有溢价，这让A股市场的估值别具一格。这也是同一家上市公司在A股和港股可以有天壤之别估值的重要原因。投资港股只能赚企业成长的钱，投资A股还可以赚波动的钱。

9、混乱的估值给了上市公司经营者投机取巧的可能：因为炒作（趋势围猎）获利容易，成功率高，热衷炒作的资金越来越多。而炒作就能快速提升公司市值，这吸引不少上市公司经营者不愿花力气认真经营公司而尝试走捷径。所以，A股市场大股东配合炒作然后清仓式减持屡见不鲜。

10、炒作及机构的腐败扰乱了正常的定价体系：独特的炒新炒次新习惯（“新婚闹洞房”）透支了上市企业的未来，挤占了二级市场投资者的获利空间。同时，国有为主的券商体系、公募基金也让投行人员、询价人员更多地考虑融资公司的利益，致使IPO定价偏高是常态。

上述10条说的是A股20年不涨的部分重要原因，但看未来要与时俱进，要看上述原因哪些已发生变化？哪些能发生改变？哪些是无法改变的特色？只有想明白了这些，我们才可以更准确地去推导未来。

是的，当前的市场确实发生了大变局，这个变局可能是百年未有的，在未来数年A股或将出现和过去完全不同的景象，大家梦寐以求的美国式长牛市，甚至印度式大牛市可能会成为现实。理由如下：

1、制度预期稳定会催生中国资产最大的红利：二十大定调，我国大的制度、政策进入了前所未有的稳定期，未来数年变得相对可预测。而美国的政策出现摇摆，未来反而变得难于预测。

2、最坏的时候过去了：今年以来，面对来自政治、经济、外交、社会、自然灾害（疫情）等方面的全面压力测试，我国表现出的强大韧性和定力，赢得了主动选择朋友、选择发展路径的权力、信心和吸引力，这将大大改善我国的内部和外围的经济发展环境，让双循环可以更顺畅。

3、成本增长高峰已过：资金成本、土地成本及人力成本进入相对稳定甚至下降期，一旦我们经济恢复增速，企业利润增速一定更快。而美国则进入了企业发展成本上升期。

4、科技红利将在股市体现：科技是国运之争，国家对于科技发展前所未有的重视，但类似互联网时代A股市场投资者无法分享时代红利的情况不再会发生，未来科技变革带来的红利将会在A股市场体现。

5、国企价值将重估：国企变革提速，社会制度稳定致使估值重估的可能性在增大。

6、资金成本持续下降：注册制，多层次资本市场体系建设，扩大直接融资比重利于降低企业融资成本，利于更有活力的民营企业发展。

7、A股市场供需关系有望逆转：供给端，上市资源本是稀缺的，但如果公司上市只是为了解决融资问题，甚至只是解决套现问题，那市场不缺上市公司资源。随着管理层对高质量发展的要求，监管对上市公司的零容忍严监管，以及我国整体资金成本的下降，以及这些年疯狂IPO（上市公司已经突破5000家）。加上疫情三年企业家现状，未来几年想上市能上市的资源必然变得相对紧缺，从疫苗及核酸检测公司纷纷被保荐上市可以看出端倪。而需求端，随着养老资金入市，海外资金回流，房地产资金溢出等，以及居民资产管理需求的上升，A股市场出现阶段性的供不应求局面亦有可能。

8、股市制度变革进入深水区：A股虽然有了长期向好的基础，但A股市场特色的投资者结构，基于人性、文化及制度层面考虑，个人投资者以及散户思维的机构（比如大部分基金）会长期占据比较大的比重，他们的存在会阻止交易制度的改变，会让中国独有的T+1及涨停板交易制度作为自豪的特色而长期存在，也就是说让趋势围猎商业模式长期存在。如此，A股在走势上就依然会表现出自己的特色，也就是因为围猎需要走势上频繁出现波峰波谷。

明白了A股市场真相，可以推测出未来A股长期走牛，中短期大震荡的走势。而这样的走势必然让“四大思维”（极端交易思维、围猎思维、城门立木思维及工具思维）更有效，更有价值，更加如鱼得水。

人性不变，故事永恒，围猎不止。站在更广义的角度看，做多中国是最明智的选择，中国特色是最好的故事，也是最好的投资逻辑。

「 图片 | 视觉中国 」

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文/刘振涛

科创板第一家“ST”股可能要诞生了。

4月2日凌晨，恒誉环保发布了第二次可能被实施退市风险警示的公告。公告内容显示，恒誉环保预计2021年全年净利润亏损965.94万元；扣非净利润亏损2149.90万元；营业收入为8456.59万元。

根据《上市规则》，如果恒誉环保发布的正式年报中，2021年度经审计净利润亏损，且营业收入低于1亿元，则触及“营业收入+净利润”的财务退市指标，公司将被实施退市风险警示，即“*ST”，意味着恒誉环保或将成为科创板第一家*ST公司。

资料显示，恒誉环保是一家环保设备企业，主营业务为有机废弃物裂解技术研发及相关装备设计、生产与销售,是集有机废弃物裂解技术研发与裂解装备制造技术研发于一体的企业。

2020年7月14日，恒誉环保登陆科创板上市。上市首日，恒誉环保股价一度涨超290%，创历史高价97.44元/股，总市值一度达78亿元。

不过上市首日之后，恒誉环保股价再也没有创新高，而是开启了跌跌不休模式。

K线图数据显示，2020年7月14日之后，恒誉环保股价呈现大幅下跌状态，曾在2022年3月16日创出历史低价13.8元/股。

截至2022年4月1日收盘，恒誉环保的最新股价为14.99元/股，最新总市值为11.99亿元，与上市首日最高价相比，股价累计跌幅达84%，总市值蒸发约65亿元。

数据显示，截至2021年月30日，恒誉环保共计有股东5914户。如果按照蒸发的市值估算，股东户均浮亏109万。

恒誉环保之所以股价大幅下跌，与其自身的业绩基本面恶化有关。

财务数据显示，从2018年开始，恒誉环保的业绩增速就在不断下滑。2018年-2020年，恒誉环保的营业收入增速分别为375.59%、-6.64%、-25.65%；净利润增速分别为554.57%、-18.39%、-28.64%。可以看到，上市的第一年2020年，恒誉环保就营收净利双降。

而上市的第二年，也就是2021年，根据恒誉环保发布的业绩快报，恒誉环保营业收入不足1亿，仅8456.59万元，同比下降51.56%；净利润更是亏损965.94万元，同比下降121.01%。恒誉环保的“变脸”速度真快。

恒誉环保表示，业绩亏损的主要原因是受到营业收入下降及信用减值损失、合同资产减值损失的影响。直接原因是2020年度新签订单金额较少，另外之前的一些预定订单实际上也未如期签约；而且，部分项目前期欠款未及时收回。

2021年三季报数据显示，恒誉环保的应收票据及账款达1.32亿元，应收账款周转天数高达744天。三季度应收票据及账款额度就超过了2021年全年的营业收入。

此外，恒誉环保对于大客户的依赖性也很高。2016年-2019年上半年，恒誉环保对第一大客户顺通环保的销售收入占当期营收的100%、66.07%、64.45%和66.84%。

2020年年报显示，恒誉环保的应收账款中，92.49%来自第一大客户顺通环保。据央视财经报道，恒誉环保2021年前三季度1.32亿元的应收款项中，有1.22亿元来自顺通环保，占比超九成。

可见，第一大客户的情况对于恒誉环保的业绩有重要的影响。央视财经报道，有市场人士表示，恒誉环保的业绩恶化，或许与大客户的经营和资金情况有关。

业绩基本面是股价的支撑，恒誉环保在业绩恶化情况下，股价也大幅下跌。

恒誉环保股价大幅下跌，以及可能被“*ST”的消息也引起股民投资者的热议。在尺度APP的恒誉环保股东群，有投资者表示，“芭比Q了，都被央视财经点名报道了，我47元本买的，亏惨了！”

还有投资者表示，“这也太惨了，跌80%，除了打新的和原始股东，估计没赚钱的。”

对于恒誉环保上市以来80%的跌幅和后市走势，你怎么看呢？欢迎下方留言！

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