国债期货编号(美国有国债期货代码)

2023-07-11 11:11分类：看盘技巧阅读：

随着全球银行同业拆借利率（LIBOR）逐渐退出历史舞台，替代它的担保隔夜融资利率（SOFR）将对全球金融产品定价产生重大影响。英国金融行为监管局（FCA）发布公告称，2021年12月31日之后，所有英镑、欧元、瑞士法郎、日元的LIBOR报价以及1周、2个月期美元LIBOR报价全部终止；2023年6月30日之后，其余期限美元LIBOR报价也全部终止。

不过，从金融市场发展趋势来看，金融危机之后，金融机构对信用风险更加关注，国债回购市场成交的利率逐渐替代银行间拆借市场报价产生的利率是大势所趋，SOFR替代LIBOR是不可避免的。

2020年10月5日，美国国债期货ETF做空（股票代码：RISE）公告披露公司内部人交易情况：公司持股10%以上股东SIT INVESTMENT ASSOCIATES INC于2020年9月28日净卖出12.12万股。

美联储自2008年后改变稀缺准备金制度，实行充裕准备金操作框架，并引入准备金余额利率（IORB）和隔夜逆回购工具（ON RRP），构筑起利率走廊机制，这就使得美国金融市场各类存款机构在美联储超额准备金账户上进行同业拆借过程中使用的EFFR更容易处在目标区间之内，总体上也为SOFR围绕在联邦基金利率附近波动创造了条件。

中国金融期货交易所

SOFR是基于美国国债抵押回购市场的隔夜利率。SOFR和联邦基金利率（EFFR）均是美国国内货币市场的产物，共同形成“联邦基金市场+回购市场”的基本体系。其中，EFFR对应着联邦货币基金市场，SOFR对应着债券抵押回购市场。相较于LIBOR，SOFR存在以下几方面的优势：

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基本面角度，高频数据显示重点城市交通出行进入修复通道，1月经济活动大概率边际改善，叠加市场始终存在的稳增长预期，长端利率债面临的扰动增大。虽然12月PMI显示基本面仍然偏弱，但北京、上海等重点城市的交通出行状况已开始改善，这指向新冠感染对重点城市经济活动的冲击高峰可能已经过去，1月经济活动大概率边际改善。再加上1月的信贷投放高峰和地方债供给增加，市场稳增长预期可能依然偏强，长债面临的负面因素增多。

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5月后半月，长端利率加速下行， 10Y国债收益率已到3.04%附近，创年内新低。10Y国债能否突破3%成为近期市场关注的焦点。本文复盘了08年以来10Y国债收益率下行至3%以下的阶段，探讨若10Y国债突破3%需要哪些条件，以期为投资者提供一些参考。

3%可能是10Y国债收益率的重要心理点位。10Y国债收益率向下突破3%的时期并不多见，08年以来只有3个时期利率位于3%以下，分别是1）08年11月-09年1月；2）15年12月-16年12月；3）20年1月-8月。3%可能是个关键的心理点位，当10Y国债收益率接近这一心理点位时，投资者内部对于利率是否能向下突破3%的分歧可能会逐渐加大，向下突破3%可能需要进一步的触发因素。

08年11月-09年1月：政策大幅宽松应对金融危机冲击。这一时期10Y国债收益率向下突破3%，最低下探至2.69%附近，债市则从牛陡向熊陡切换。08年11月导致10Y国债突破3%的触发因素主要是海外金融危机的冲击，以及政策层面大幅宽货币来对冲金融危机的影响。流动性宽松背景下，短端下行幅度高于长端，曲线牛陡。09年初基本面出现改善迹象后，长端回调，曲线从牛陡向熊陡切换。

15年底-16年底：宽货币+金融空转，市场出现“资产荒”。这一时期，10Y国债收益率向下突破3%以后，收益率维持在3%以下将近一年的时间，收益率最低下行至2.64%附近，期限利差大部分时间在40-80BP区间内波动。14年底开始的货币政策宽松周期导致资金面长期处于平稳宽松的状态，这触发10Y国债收益率在15年底向下突破3%的主要原因，金融空转程度的加深也一定程度上加速债牛行情。16年10月起，随着央行“锁短放长”抬高市场资金成本和金融去杠杆的开启，资金利率中枢和波动明显放大，10Y国债收益率上行并回到3%以上。

20年1月-8月：政策宽货币应对冲疫情冲击。这一时期，受疫情冲击以及央行积极宽货币对冲的影响，10Y国债收益率快速下行，并于20年1月下旬突破3%，于4月底下探至2.5%附近，曲线由牛陡向熊平切换。这一时期10Y国债收益率处于3%以下，主要原因是疫情对经济形成冲击后，央行通过宽货币宽信用措施予以积极对冲，但由于疫情的长尾影响，复工复产的推进需要一定时间，资金一度淤积在银行间，导致资金面极度宽松的局面。伴随着经济逐渐修复+央行逐步退出特殊时期的货币政策，债市由牛陡向熊平切换。

整体而言， 10Y国债收益率下行突破3%关键点位可能需要货币政策宽松以及基本面明显承压的配合。债市的回调的触发因素主要是央行货币政策的明显收紧，或者基本面的超预期向好。

春节后，10Y国债收益率下行约20BP到3.07%附近，曲线从牛陡走向牛平。非典型的“资金堰塞湖”效应导致资金面的超预期宽松，进而导致3月以来债市明显走牛。

短期内10Y国债收益率要向下突破3%可能缺乏基本面和货币政策的配合，债市可能处于中性预期修正后的休整期。但中期而言，利率下行的方向可能尚未结束。按照历史经验，10Y国债收益率下行突破3%这一关键点位，可能需要货币政策明显转松，或者基本面下行压力增大的配合，短期内这两个因素出现的可能性不大，短期内债市可能处于战略休整期。中期而言，考虑到地产调控趋严+信用收缩的背景下，基本面有转弱的压力，但可能不是断崖式下行，PPI和CPI走势分化的结构性通胀也可能不会导致央行明显收紧货币政策，利率下行的趋势可能尚未结束。

风险提示：海外基本面超预期；全球通胀预期加速回升；国内货币政策超预期收紧

5月后半月，长端利率加速下行，当前10Y国债收益率已到3.04%附近，创年内新低。10Y国债收益率能否突破3%成为近期市场投资者关注的焦点。本文复盘了08年以来10Y国债收益率下行至3%以下的阶段，探讨若10Y国债收益率突破3%需要哪些条件，以期为投资者提供一些参考。

10Y国债收益率向下突破3%的时期并不多见，08年以来只有3个时期利率位于3%以下。2002年以来，我国10Y国债收益率大部分时间在3%-4.5%的区间内运行，向下突破3%的时期并不多见，甚至国债期货标准券的票面利率也设定为3%。08年以来，仅有3个时间段，10Y国债收益率位于3%以下，分别是1）08年11月-09年1月；2）15年12月-16年12月；3）20年1月-8月。

3%可能是个关键的心理点位，当10Y国债收益率接近这一心理点位时，投资者内部对于利率是否能向下突破3%的分歧可能会逐渐加大。那么，10Y国债收益率向下突破3%需要哪些触发因素？向下突破3%以后回调至3%以上则又是由哪些因素引起的？08年以来的3轮10Y国债向下突破3%的历史经验，可能能给我们一些启发。

这一时期10Y国债收益率向下突破3%，最低下探至2.69%附近，债市则从牛陡向熊陡切换，时间窗口大致为50个交易日。08年11月导致10Y国债突破3%的触发因素主要是海外金融危机的冲击，以及政策层面大幅宽货币来对冲金融危机的影响。

1）基本面：08年下半年，受海外金融危机影响，我国出口和工业生产增速快速下滑，经济面临较大的下行压力。

2）为对冲海外金融危机对我国的负面影响，央行货币政策明显转松。08年9月中旬-08年底，央行共实施4次降准和5次降息，释放积极对冲金融危机影响的信号。受此影响，银行间市场资金面也快速转松，R007最低下探至1%附近，且投资者对流动性的预期也较为乐观。

3）流动性宽松背景下，短端下行幅度高于长端，曲线牛陡。这一时期较为宽松的流动性带动短端收益率快速下行。但由于08年4季度出台的4万亿信贷计划、家电下乡、以及鼓励地产和基建投资等政策使市场对经济企稳有着较为强烈的预期，10Y国债收益率虽然下行至3%以下，但长端下行幅度少于短端，曲线牛陡。

4）基本面出现改善迹象后，长端回调，曲线从牛陡向熊陡切换。 09年1月时，经济的各项前瞻指标如PMI、信贷等已经出现改善迹象，长端开始回调，10Y国债收益率回到3%上，但短端仍反映流动性宽松的逻辑，曲线从牛陡向熊陡切换。

这一时期，10Y国债收益率向下突破3%以后，收益率维持在3%以下将近一年的时间，收益率最低下行至2.64%附近，期限利差大部分时间在40-80BP区间内波动。14年底开始的货币政策宽松周期是触发10Y国债收益率在15年底向下突破3%的主要原因，金融空转程度的加深也一定程度上加速债牛行情。

这一时期基本面下行压力不大。随着15年年中社融的逐渐企稳回升，以及棚改和基建的发力，叠加16年外需逐渐改善，经济下行压力有所缓解，16年是近些年中少数稳增长压力不大的时期。

降准降息后，流动性维持平稳宽松的状态。14年底-16年初，央行多次下调基准利率以及准备金率，至16年10月以前，资金利率中枢处于较低位置，且波动幅度也较低，市场对资金面也维持平稳宽松的预期。

金融空转程度的加深进一步导致收益率下行至较低位置，市场出现“资产荒”。由于流动性长期维持平稳宽松的状态，金融空转套利、期限错配等行为抬头，短期限的负债可以不断滚续来匹配长期限的资产，市场出现“资产荒”， 10Y国债收益率长期处于3%以下。

16年10月起，随着央行“锁短放长”抬高市场资金成本和金融去杠杆的开启，资金利率中枢和波动明显放大，10Y国债收益率上行并回到3%以上。

这一时期，受疫情冲击以及央行积极宽货币对冲的影响，10Y国债收益率快速下行，并于20年1月下旬突破3%，于4月底下探至2.5%附近，曲线由牛陡向熊平切换。这一时期10Y国债收益率处于3%以下，主要原因是疫情对经济形成冲击后，央行通过宽货币宽信用措施予以积极对冲。

宽货币叠加疫情的长尾影响，资金淤积在银行间，流动性极度宽松。疫情发生后央行通过两次降准、下调OMO操作利率，并增加专项再贷款再贴现额度等措施，积极对冲疫情冲击，社融增速也快速上行。但由于疫情的长尾影响，复工复产的推进需要一定时间，资金一度淤积在银行间，导致资金面极度宽松的局面。DR007和R007中枢一度降至1.2%-1.3%附近，大幅低于7天逆回购操作利率。市场对流动性的预期也极度乐观，1年期利率互换甚至隐含进一步降息的预期，市场加杠杆行为也明显抬头。

疫情冲击导致20年1季度GDP增速转负，但2季度起基本面进入持续改善通道。20年1季度GDP增速为-6.8%。随着复工复产的持续推进，宽信用政策逐渐见效，生产、投资、出口、消费顺次改善，2季度GDP增速已经转正，基本面进入持续改善通道。

伴随着经济逐渐修复+央行逐步退出特殊时期的货币政策，债市由牛陡向熊平切换。疫情对基本面的冲击+央行宽货币宽信用措施，短端收益率快速下行，带动10Y国债收益率也向下突破3%，期限利差接近150BP，处于历史高位。由于资金利率大幅低于政策利率，央行在2月底到5月底的时间内基本暂停公开市场操作，并于3月末的少量逆回购操作时向市场传递“稳货币”的信号。后续随着经济的逐步修复，资金从银行间加速流向实体，银行间资金面逐渐收敛，短端收益率明显抬升，10Y国债收益率也回到3%以上的位置，曲线由牛陡向熊平转变。

整体而言， 10Y国债收益率下行突破3%关键点位可能需要货币政策宽松以及基本面明显承压的配合。回顾过去3轮10Y国债收益率下行至3%以下的时间段，均有货币政策转松的配合，同时08年20年经济还面临金融危机和疫情的冲击，16年则是通过金融空转来压低资产收益率。债市的回调的触发因素主要是央行货币政策的明显收紧（16年10月起金融去杠杆，20年5月起特殊时期的货币政策逐渐退出），或者基本面的超预期向好（09年初经济企稳，20年5月起经济改善超预期）。

春节以来，10Y国债收益率下行约20BP来到3.07%附近，曲线从牛陡向牛平转变。非典型的“资金堰塞湖”效应导致资金面的超预期宽松，进而导致3月以来债市明显走牛。和今年1月中下旬相比，春节以来央行在总量层面并没有明显收紧，整体操作较为中性，但市场资金面却表现出超预期宽松的格局，这主要是由于结构性货币政策导向下资金的使用效率可能不高，可能存在资金滞留金融体系的现象，形成非典型的“资金堰塞湖”。此前市场对流动性的预期较为中性，随着流动性的持续超预期，市场对资金面的中性预期逐渐得到修正，投资者向久期要收益，这也是5月下旬债市快速走牛的主要原因。

短期内10Y国债收益率要向下突破3%可能缺乏基本面和货币政策的配合，债市可能处于中性预期修正后的休整期。但中期而言，利率下行的方向可能尚未结束。按照历史经验，10Y国债收益率下行突破3%这一关键点位，可能需要货币政策明显转松，或者基本面下行压力增大的配合，短期内这两个因素出现的可能性不大，短期内债市可能处于战略休整期。中期而言，考虑到地产调控趋严+信用收缩的背景下，基本面有转弱的压力，但可能不是断崖式下行，PPI和CPI走势分化的结构性通胀也可能不会导致央行明显收紧货币政策，利率下行的趋势可能尚未结束。

风险提示：海外基本面超预期；全球通胀预期加速回升；国内货币政策超预期收紧