这些企业主要专注于制剂生产及新产品的开发，形成农药技术开发的垄断局面，从而巩固其在全球农药市场的优势地位，未来预计将进一步提升这一市场格局。全球农药工业和市场呈现高度集中态势，国际跨国公司的垄断优势短期内不会发生改变。

利尔化学（002258）

在生产方面，公司在全国设有七大高标准的主要生产基地，涵盖了中间体、原药和制剂产品的生产，拥有先进的自动化、清洁化生产线，具备合规生产和可持续生产能力，满足了客户多样的采购需求；在销售渠道方面，公司产品销往全球 20 余个国家，并在国内拥有禾益股 份等制剂产品的生产和销售主体。

另一方面，从成本端来看，环保税等也将抬高农药成本，供应方惜售、稳价、挺价、涨价心态将持续。当下环保压力仍然让很多企业开工或新增产能审批受限，部分农药品种如百菌清、吡虫啉等原药市场供求状况依旧十分紧张。

公司境外销售的对象主要系大型跨国农化公司，产品主要为农药原药。跨国公司获得原药后，复配成制剂向经销商或者终端客户销售。公司境外销售的登记方式分为合作登记与自主登记两种。

作为草甘膦行业龙头，江山股份为什么要涉足磷化工产业？

在国内市场，公司拥有 403 项国内农药产品登记证，其中原药登 记证 156 项，位于领先地位。 公司为多个国际农化公司供应商，客户关系稳定。

根据规划，到 2020 年我国农药原药企业数量减少 30%，其中年销售额在 50 亿元以上的农药生产企业达到 5 个以上，年销售额在 20 亿元以上的企业达到 30 个以上，着力培育 2-3 个年销售额超过 100 亿元、具有国际竞争力的大型企业集团。

1、扬农化工VS润丰股份：农药业务布局历程

2、农药业务布局及运营现状：扬农化工略胜一筹

作为国内两家专业的农药公司，扬农化工以菊酯为核心，布局农药全品类，杀虫剂、除草剂、制剂占比均在20%上下，整体布局更为均衡;润丰股份除草剂是主要营收来源，布局占比达到79.59%，杀虫剂、杀菌剂占比在10%以下。

从市场布局来看，润丰股份的海外市场拓展力度更大。润丰股份海外市场占比高达98.33%，国内市场占比0.94%;扬农化工海外市场占比为60.93%，中国市场占比38.28%。整体来看，两家企业均积极布局海外市场，但润丰股份的海外市场布局更为广阔。

从销售额来看，2018年润丰股份稍高于扬农化工，2019-2020年，扬农化工销售额反超，且增长幅度较大。2020年扬农化工农药业务销售额为14.13亿美元，润丰股份农药业务销售额为10.56亿美元。从全球销售排名来看，扬农化工自2018年全球14名攀升至2020年第10名，润丰股份自208年13名上升至2020年第11名。

3、农药业务业绩对比：扬农化工营收规模领先，毛利率均小幅下降

从农药业务的经营情况来看，2018年扬农化工营业收入低于润丰股份，2019-2020年，扬农化工发展迅速，营业收入领先于润丰股份。2020年扬农化工营业收入98.31亿元，润丰股份营业收入72.9亿元。

4、前瞻观点：扬农化工现阶段发展较好

据悉，瓮福集团是集磷矿采选、磷复肥、磷煤化工、氟碘化工生产、科研、贸易和国际工程总承包为一体的国有大型磷化工企业，其贵州省瓮福矿肥基地是国家“八五”、“九五”期间建设的五大磷肥基地之一。

的确，对于医药来说，因为人口老龄化、人类疾病以及细分领域众多等原因，导致它具有像消费品一样的刚性需求，也因此导致在股市上医药行业多出牛股。而农药，主要用于农作物的病虫防害、促进农作物的健康生长，需求主要受农作物的种植影响，但对于农作物来说，农药也是刚需！

随着行业的不断发展，部分生产管理、工艺技术、研发投入突出的龙头开始依托于自身核心产品建立起的行业壁垒，沿产业链横向和纵向发展，逐步形成产业链一体化和平台化的发展 趋势。

公司的杀虫剂主要是拟除虫菊酯产品，拟除虫菊酯产品农药具有高效、低毒、易分解、无残留的特点，又分为卫生菊酯和农用菊酯两大系列，卫生菊酯主要用于卫生害虫的消杀，农用菊酯主要用于大田害虫的防治，广泛用于果树、蔬菜、茶叶等作物。公司的除草剂主要有草甘膦和麦草畏两个品种，前者为灭生性除草剂，后者为选择性除草剂，具有高效、低毒、低残留、杀草谱广的特点。公司的杀菌剂主要是氟啶胺和吡唑嘧菌酯，氟啶胺主要用于辣椒疫病、马铃薯晚疫病和大白菜根肿病的防治，吡唑嘧菌酯为新型广谱杀菌剂。

农用菊酯。受制于近年来全球粮食价格持续震荡下行，目前仍旧处于低位，种粮收益并不明显，导致农户对农药化肥的需求下降，带动农作物杀虫剂产量持续下降。我国2009年的农作物杀虫剂原药产量为80万吨左右，到2018年产能已萎缩至40万吨左右。

川财证券认为，目前高景气的盈利状况有望持续，预期整个行业存在估值提升的可能。尤其有利于产业链一体化程度较高、中间体自供的优势企业，配合新增产能的释放，其盈利有望迎来新一轮的快速增长。

在产业政策及环保政策的双轮驱动下，我国农药行业企业的格局将由既往的“小而散”向“大而强”转变。

在此背景下，我们看到，在A股24家主要农药企业中，只有扬农化工（600486.SH）走出了15年近百倍的大牛股行情，其市值在主要农药股中更是遥遥领先，目前最新市值为474亿，自2002年上市以来累计最大涨幅超过85倍。

扬农化工最早成立于1999年12月，前身是成立于1979年的扬州农药厂五车间，1992年改制为菊酯分厂，主要生产拟除虫菊酯，但受限于当时国内整体工业基础水平，扬农成立初期不但品种单一，质量也比较低，甚至一度到了要靠国家政策保护才能存活的地步。

1992年公司开始自主技术攻关，一年后成功开发出第一个自研产品丙烯菊酯，在保证产品质量、效果与国外产品一致的基础上，公司产品还比日本同类产品低25%的成本。

在此背景下，日本住友还一度想与公司合资，但最后结果是公司将住友逼出中国市场，为应对住友的竞争，公司又在2007年自主创制出第三代产品氯氟醚菊酯，一举打破国外产品在国内市场的垄断局面。

2019年，扬农化工实现营收总额87.01亿，其中原药销售55.17亿、制剂销售18.49亿、贸易业务收入12.56亿、其他业务收入1691万。原药销售是公司核心业务，其中杀虫剂原药销售30.47亿、除草剂原药销售16.64亿、其他原药销售8.05亿。

据公司财报介绍，截至2019年，公司卫生菊酯在国内的市占率约为70%，麦草畏产能居全球领先地位。公司卫生菊酯产能2600吨/年、产能利用率100%，麦草畏产能2.5万吨/年、产能利用率60%，草甘膦产能3万吨/年、产能利用率100%。

根据《农药市场期刊信息》数据，在卫生菊酯领域，扬农与日本住友的产量比例为55：45，全球已经形成扬农和日本住友双寡头竞争格局。

作为国内首家打破国外卫生菊酯产品技术垄断的扬农化工，它的杀虫剂业务10年前的收入是9.14亿，到2019年的收入是30.47亿，增长了2.33倍，年复合增速10%左右，高于行业增速。

资产规模从2001年的2.4亿增长到2019年的96.37亿，增长了39倍；营收规模从2.64亿增长到87.01亿，增长了32倍；利润从2367万增长到11.73亿，增长了50倍，成长显著！

如前文所述，扬农化工的前身是扬州农药厂五车间，第一大股东为江苏扬农化工集团，2011年以前，扬州市国资委通过旗下江苏金茂化工医药集团间接持有扬农集团52.81%、间接持有扬农化工36.17%股权，金茂化工为公司控股股东，扬州国资委为公司实控人。

2011年12月，扬农集团与中化集团旗下上市公司中化国际签署第三方战略合作协议，实施后，中化国际累计持有扬农集团40.53%股权，金茂集团持有40.59%股权，实际控制人仍为扬州国资委。

这种股权结构一直维持到2019年，2020年1月中化集团、中化浙江化工分别与中农科技签订股权划转协议，中化集团将所持扬农集团0.04%股权、中化浙江化工将所持扬农集团39.84%股权无偿划转给中农科技，正式引入先正达集团。

先正达集团股份有限公司是中国化工集团在2017年以430亿美元的对价从瑞士药企诺华手中收购的，先正达是全球农化四寡头之一，其他三家分别是巴斯夫、陶氏杜邦、拜耳。中国化工收购瑞士先正达后更名为中农科技，后又改名为先正达集团。

2020年1月，公司公告，中化集团与中国化工筹划战略性重组。到2020年11月11日，公司权益变动公告，先正达集团以非公开协议方式收购扬农集团所持扬农化工36.17%股权，完成后先正达集团直接持有扬农化工36.17%股权，先正达成为上市公司控股股东。

今年2月6日，上市公司中化国际发布收购草案，拟以现金方式购买先正达集团所持扬农集团39.88%股权，同时扬农集团拟向先正达集团出售36.17%扬农化工股权，交易完成后，中化国际持有扬农集团79.88%股权，先正达持有扬农化工36.17%股权，扬农集团不再持有扬农化工任何股权。

可以看到，2017年-2019年3年，公司现金流状况非常好，较前两年明显改善，但到2020年上半年又有所下滑，这主要是公司应收账款大幅增加所致，从2019年上半年的15.21亿增加到30.76亿，涨幅102.24%，好在应收账款的增长与营收的增长是同步的，同期公司营收增长了104.46%。

最后，从估值的角度来看，公司股价近期不断创新高，横向来看，公司目前40倍左右市盈率，在A股农药板块中并不算太高，但8倍多的市净率在行业中却是最高的；纵向来看，40倍的市盈率处于历史中位数水平，8倍的市净率已经超过2015年最高水平，处于偏高估值区域了。

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