这本书被誉为证券交易领域的“圣经”，是业界公认的投资宝典。虽然书名叫《股市趋势技术分析》，但是书中介绍的交易方法，在期货、外汇和其他金融衍生品的交易中也用得上。波浪理论大师罗伯特·普莱切特说过，他再也找不出第二本更好的证券入门书。著名的技术分析大师约翰·墨菲更是将这本书称为一部宏大的技术分析经典巨著。

本书最早于1948年出版，有两位作者，一位是罗伯特·爱德华兹，他的资历比较老，是研究道氏理论的专家。另一位作者是约翰·迈吉，毕业于麻省理工学院，他创立了著名的股价图表绘制方法，在20世纪中期对股票市场进行了开创性研究，被称为技术分析之父。

爱德华兹和迈吉两人从1942年到1948年共同进行技术分析的研究工作，1948年，他们把多年的研究成果汇编成书，于是就有了这本《股市趋势技术分析》。

从这本书的第八版开始，迈吉的学生巴塞蒂加入了作者的行列，他对全书进行了非常详细的修订，并且加入了很多新的内容。今天为你解读的是最新的第十版。

从第一版算起，这本书已经面世70年了，当时股票的走势图，还需要用手一笔一笔地绘制，现在只要在电脑或手机上打开炒股软件，就要什么图都有什么图了，但是技术分析的核心内容没有变化，它们都是经得起时间考验的，接下来我们就按照这本书的结构，分两部分来进行讲解，第一部分讲趋势技术理论，第二部分讲的是交易战术。

首先我们进入第一部分，趋势技术理论。

在交易界，一直就有两大派别，那就是“基本面分析派”和“技术分析派”。基本面分析派，主要是看上市公司的财务数据，看它的盈利状况如何，从而判断这个公司的股价是高估了，还是低估了，是该买入，还是该卖出。除了一些刚入股市的新手之外，很少有人纯粹依靠基本面来买卖股票。

对于技术分析派来说，他们有太多的股票案例可以证明，上市公司的内在价值与实际价格之间存在着巨大的差异，研究了半天基本面，结果都是徒劳无功的。比如美国钢铁这只股票，它在1929年秋天的股价是261美元，到了1932年6月就跌到了22美元，1937年3月，股价回升到了126美元，但是一年之后就又跌回了38美元。股价就像是坐过山车一样，那么它的基本面如何呢？在1929年底，它每股资产的账面值为204美元，1932年为187美元，而1937年为151美元，该数据呈现出的是平缓的下滑形态，所以很显然，它的基本面数据与股价的走势之间并没有什么关联。实际上，股价完全是由市场上的供需关系决定的。

技术派人士甚至说，即便他没听说过这个股票的名字，只要给他一张走势图，他就可以预判出走势，根本无需知道这是哪家上市公司，是什么行业的。

那么，什么叫技术分析呢？它是研究股票价格走势图中出现的各种形态，判断趋势的方向将会如何走，从而决定是买还是卖。

说白了，技术分析的任务就是去解读市场，而要完成这个任务，图表就是最好的工具。因为这本书是1948年出版的，书中还有些内容是教大家如何绘制图表，这些章节我们现在都可以略过了，直接讨论图表分析方法。

本书中提供的图表分析方法主要有四类：

第一类，分析价格形态及其成交量，它们体现了股票的供需关系。

所谓形态，就是在走势图上，由于股价的上下波动形成的一些可以辨识的固定形状。形态分为两类，分别是反转形态和整固形态。

我们先来说说反转形态。所谓反转形态，就是改变价格趋势的形态，比如股价从上涨转为下跌，或者从下跌转为上涨的时候出现的形态。在大多数情况下，股价的趋势发生反转时，在走势图上都会出现反转形态。技术派人士的首要任务，就是要能认出来，哪些是重要的反转形态，并判断它们会有多大的交易机会。

最常见，也是最可靠的反转形态，就是头肩顶形态，在听书笔记中，我们有这个形态的配图。在走势图上出现这个形态，就是趋势要发生改变的信号。头肩顶，顾名思义，它的形态就像人的头和肩膀，它由三个高点构成，中间一个最高，被称之为头部的，左右两个次高点，称为左肩和右肩。理论上来说，左肩和右肩应该是对称的，但是在实际的走势图中，这两个肩膀很多时候并不是一样高的，有时左肩高一些，有时右肩高一些，在高度上有小的偏差，一般都是可以接受的。

对于一个比较标准的头肩顶形态来说，首先是构筑左肩，这里会出现一波强劲的上涨，股价大幅升高的同时，成交量也明显放大，随后股价进入调整，成交量出现萎缩，于是走出来的是一个小山头的形态，形成左肩。

接下来股价又出现了一波量增价升的上涨，而且这波上涨的高度要高于之前那一波，也就是出现了一个更高的山头，这就是所谓的头部了。

随后同样也是一波回调，成交量缩小，这次回调的低点与左肩的低点在同一价位附近，这个时候，你可以把左肩的低点与头部的低点连成一条线，这条线叫做颈线，它是一条非常关键的支撑线，头肩顶的形态能否走成，很大程度上要看它了，为什么这么说呢？

因为当右肩的高点形成以后，就要求它在回调的时候，股价一定要跌破这条颈线，继续下行，那么这个头肩顶形态才会成立，否则如果右肩的高点形成之后，它的回调在这条颈线的上方获得支撑，股价又反身向上，那所谓的头肩顶形态也就不成立了，趋势的反转当然也根本没有发生。一般来说，有20%的右肩会出现这样情况，导致整个形态半途而废。

对于头肩顶的确认，书中给出了一个量化的指标，那就是右肩的这波下跌，要在跌破颈线以后，继续向下走出3%的跌幅，才确认破位有效。当然还要考虑的是成交量的问题，如果在右肩形成小山头的过程中，成交量较之前的两波上涨出现了萎缩，那么很多投资者会等不及股价跌破颈线后再跌3%的反转确认信号，提前开始抛售股票。

最后，还有一点要说明的是，有极个别情况，走势图中的确出现了我们所说的反转确认信号，但是股价实际上却没有向下跌多少，这就是所谓的“假突破”。在大多数情况下，只要头肩顶形态被确认，趋势向下拐头的概率都很大。那么具体对于下跌的幅度，有没有一个预测的值呢？书中给出了一个简单的测算方法，就是在头部涨幅很强劲的情况下，先看从头部见顶的点位到颈线之间有多少点的点差，然后用颈线的点位减去这个点差，就得到了这波下跌的最小目标位。

头肩顶说完了，接下来我们简单说一下头肩底，它正好就是把头肩顶反过来，是常见的底部反转形态，看上去就像是头肩顶在水中的倒影一样。不过一般来说，头肩底会需要更长的时间才能形成，这也就让人想起华尔街上的一个经典说法：股票涨起来需要买盘推动，而跌起来就像是自由落体运动。

头肩顶和头肩底都是最基本的反转形态，除此之外，还有一类常见的反转形态是圆顶和圆底。它们的走势相对比较舒缓，趋势转折的时间跨度相对较长。在图表上，呈现为圆弧形状。还有一种底部被称为“休眠底”，你也可以把它看作是从圆底衍生出来的。它就是比较极端的大平底，有时几个月，甚至几年都在底部横盘不动，成交量也是极度萎缩。

反转形态在实际的走势中有很多的变形，这也需要交易者去多做一些复盘，去寻找它们更多的规律性的东西，从而进一步提高判断趋势反转的准确性。反转形态就讲到这里，下面我们来讲讲整固形态，整固不改变原有趋势的方向，有点像涨得累了，歇口气儿，然后再接着涨。整固也就是在价格上涨或下跌途中进行调整的阶段，它的形态主要有旗形和三角形这两种，它们在上升趋势中最常见。

先说旗形。一波上涨之后，股价回调，然后反弹再回调，通常会这样反复两三波，将这几波小幅波动的高点连在一起，划一条线，再将它们的低点连接，划一条线，整个形态就构成了一个稍微向下倾斜的旗形，也可以看作一个平行四边形。它们经常会在一波直线拉升之后出现，而这样一来，那波拉升就很像是旗杆，所以整体上看，像是一面旗帜在飘扬。在听书笔记中，我们也有这个形态的配图。

三角形与旗形类似，区别在于，在三角形中，回调的K线组合的高点连线与低点连线是逐渐收拢在一起，而不是像旗形那样保持平行。那么，如何来判断这两种整固形态是否有效呢？

这里有三个标准，第一，这两种形态都是出现在所谓直线拉升或者直线下跌之后，第二，在整固期间，成交量要出现持续显著地萎缩，直到行情有所突破为止，第三，股价应该在四周内按照原来直线拉升或下跌的方向继续突破，如果过了三周都没有动静，这个整固形态可能就要失效了。

一般来说，会有大概四分之三的旗形或三角形整理，最后走成了反转形态，这个也是大家需要注意的地方，所以说，从来都没有绝对的反转和整固形态，这只是一个大概率还是小概率的问题。在实际的盘面中，一定要走一步，看一步，不要过早下定论。

在判断形态是反转还是整固的时候，走势图中出现的缺口也是一个很有用的信号。比如在日线图中，第一天的最高价是20美元，而第二天的最低价是21美元，那这两天的K线之间就会出现一个1美元的缺口。

我们把缺口分为三种，它们分别是突破缺口、中继缺口和竭尽缺口。突破缺口往往出现在趋势的开始阶段，而中继缺口出现在趋势的中段，预示着趋势要加速了，而竭尽缺口则出现在趋势的末端，预示着趋势要发生反转了。市场中最常见的一种迷信就是，“有缺口就必须回补”，这在震荡行情中，也许是对的，但是对于单边上涨或下跌行情来说，很多时候，那些突破缺口和中继缺口恐怕在几年之内都不会回补了。在单边上涨或下跌行情的末期，一旦竭尽缺口被回补，这就是很明确的趋势反转信号。

反转和整固形态就讲到这里，接下来我们讲第二类图表分析方法，用趋势线判断短线的进场和离场时机。

如果在牛市中，趋势是向上的，我们就可以找到两个回调的低点，把它们连接在一起，构成一条上升趋势线。这条线对行情起到了很强的支撑作用。如果股价有效跌破了这条趋势线，牛市就有可能反转为熊市。

如果在熊市中，趋势是向下的，我们可以找到两个反弹的高点，把它们连在一起，这就是一条下降趋势线，这条线对于股价形成了很大的压制作用，如果股价有效突破这条趋势线，熊市就有转为牛市的可能。

那么如何界定股价是有效突破趋势线呢？书中给出了两个标准，第一个标准是突破的幅度，如果是股价在上升过程中破位下跌，要求收盘价达到趋势线下方3%附近。如果是股价在下跌过程中的突破，收盘价就要达到趋势线上方3%附近的价位。第二个标准是看成交量，股价不管是向上还是向下突破趋势线，一般都会伴随着成交量的显著放大。

另外需要注意，当股价在上升过程中出现了下跌，但是幅度没有达到第一条的标准，随后还出现了反抽，这个时候也不要掉以轻心，因为接下来的一旦出现抛压，很有可能就是真正意义上的跌破了。

趋势线就讲到这里，我们接下来讲第三类图表分析方法，分析支撑位和阻力位。

所谓支撑位，是指股价一旦触及这个价位，就会涌现许多买盘，这些买盘至少可以让股价在短期内止跌企稳，甚至反弹。而阻力位就是会遭遇很多卖盘的价位。当然任何价位都会有买盘也有卖盘，但是支撑位是买盘相对占优的区域，阻力位是卖盘相对占优的价格区间。

比如在熊市中，我们总是会说某只股票在什么什么价位的套牢盘很重，那个价位就是它的阻力位了。另外，像10元、20元，或是100元这样的整数价位，成为阻力位的机会很大。不过，一旦价格突破了阻力位，这个阻力位就马上转化为支撑位了。所以说，如果股价突破了阻力位，就是进场做多的好时机。反之，如果股价跌破了支撑位，就是进场做空的好机会。

讲完了阻力位和支撑位的作用，接下来要讲的第四类分析方法，道氏理论。

道氏理论是技术派市场研究的鼻祖。根据道氏理论，股市的运作之中同时存在着三种趋势：主要趋势、次级趋势和小级别趋势，主要趋势也可以看做是长期趋势，持续的时间可能是一年，也可能是几年，而次级趋势就要相对短一些，从三周到几个月不等，至于小级别趋势，就以日线级别的行情为主。

道氏理论认为，大盘指数的走势可以预先对所有的事情做出反应，除非是不可抗力事件。大盘的小级别趋势可能受到人为操纵，次级趋势在一定程度上也有可能被人为操纵，但是主要趋势是无法撼动，不可操纵的。

道氏理论还有两个相互验证的原则，一个是工业指数与铁路指数的之间要互相确认，才能判定趋势的方向。其实这也是道氏理论中争议性最多的一个观点。因为这两个指数不一定每天都是同涨同跌的，很多时候，一个指数会滞后另一个指数几天、几周甚至一两个月，所以道氏理论中要求这样的确认，往往就让确认信号成了马后炮。

第二个验证原则是用成交量来验证趋势，在牛市中，股价上涨时，成交量放大，股价下跌时，成交量缩小，而在熊市中，股价下跌时，成交量放大，股价反弹时，成交量是萎缩的。

另外要提到的就是道氏理论只关心收盘价，哪怕是今天的收盘价在突破前期顶部时，只多出了0.01个点，或是跌破前期底部时，只低了0.01个点，都算是有效信号。

以上这四类图表分析方法，不管是反转和整固形态，还是趋势线、缺口、支撑位和阻力位，以及道氏理论，它们都是经过了时间的考验，这些最基本的方法是交易成功的基础。

接下来，我们进入第二部分，讲一讲具体的交易战术。

在入市之前，应该首先给自己一个明确的定位，你是要当一个中长线投资者，还是日内交易者，这两者之前其实并不是不能共存，但是要看你手头的资金规模，你每天是否都有时间投入到交易中去，当然还有你的脾气秉性也是很重要的。

长线交易者的策略是把握长期趋势，他们参与的是行情是所谓的大趋势，持续时间会在几个月直至几年之间，但要注意的是，这样的策略不适合长期熊市。200天均线可以作为长线交易者关注的指标。如果股票的走势疲软、持续下跌或是跑输大盘，那么长线投资者会果断止损出局，他们只会继续持有那些表现较好的股票。这里有一条金科玉律：买涨不买跌，卖跌不卖涨。

对于不同类型的交易者，有各自选股的偏好，书中将世纪之交的互联网股票热潮，与17世纪荷兰著名的郁金香热做比较：当年疯狂的人群冲进郁金香市场，如同是蜂蜜罐旁边的苍蝇，他们都幻想着世人对郁金香的狂热永远也不会消退，全球的财富也涌入荷兰，不惜一切代价地购买郁金香，结果这一狂热终究以残局收场。这跟后来互联网泡沫破灭，2000年纳斯达克指数出现的大崩盘，有着惊人的相似性。

当然这些泡沫在从小变大的过程中，给投资者带来的收益也是相当不菲的，那么如果交易这些高风险的投资品种，书中给出了三条告诫。第一条，谨慎的投资者不要向这类公司投入太多的钱，一般投入的资金占自己交易本金的5%至10%，会比较合适。第二条，切莫太早卖出这些股票，等明确的高点出现之后再做空，以防股价再次暴涨。第三条，要保持冷静，情绪化地交易这些郁金香一般的互联网股票，都有可能导致巨亏，要仔细观察走势图，发现并捕捉关键的趋势反转日。买入这些公司的股票，你必须时刻紧盯盘面走势，投机的过程不会很轻松。像谷歌、思科和亚马逊，都属于是这样的公司。操作时，比较简单的做法是划好几条趋势线，谨防它们出现蹦极似的暴跌。一旦股价跌破趋势线，要迅速平仓离场。谷歌就有过在2008年涨到700美元，之后出现腰斩的情况。

对于新手，在交易时还会碰到两个比较敏感的问题，一个是保证金的使用问题，另一个就是如何做空的问题。

我们先来讲保证金的使用，很多人对保证金交易是排斥的，他们认为完完全全使用自己的钱炒股，才可以抵御任何市场危险。其实这种想法未必正确。保证金交易是带有杠杆性质的交易，比如你在交易时，你的本金可以放大到5倍或10倍。只要合理控制仓位，同时采用止损单，就可以有效地控制保证金交易的风险，反之，如果不注意止损的话，就算你炒股用的钱都是自有资金，也有可能赔得就剩个零头。

另一个敏感问题就是做空。如果你碰到7个交易者，其中恐怕就有6个会斩钉截铁地告诉你，“我从不做空！”这也许可以解释，为什么大众总是希望股市永远都在涨，因为他们只做多，不做空。在实际的走势中，一般来说，股票有2/3的时间在上涨，有1/3的时间在下跌，但是上涨和下跌的幅度是差不多的，这就意味着，熊市中下跌的趋势，比牛市中上涨的趋势来得要陡，那么结论就有了，在市场下跌时，做空获利要比在牛市中做多获利更快。

不管你是做多，还是做空，每一笔交易都应该带上止损单。止损一般可以分为保护性止损和跟进性止损。

在危急时刻，保护性止损是你资金的保护伞。而止损点位如何设置，一直是个很困扰人的问题，拿做多来说，设置得太小了，担心打到止损之后，股价马上又走高了。设置得太大了，一旦股价破位，也担心会承担过多的亏损。

怎么办呢？书中提出了一个简单的法则，股价为25美元左右的股票，止损设在前期最后一个底部之下5%的价位附近。这也是比较保守的设置。股价在5美元附近的股票，止损设在前期最后一个底部之下7.5%的位置。其他价位的股票，也可以参考这个设置标准。

再看第二类的跟进性止损。虽然它还叫止损，但其实是止盈，设置跟进性止损是为了锁定你的盈利。我们还是以做多来举例。你以20美元买入一只股票，最初的保护性止损设在18美元。在你买入之后，该股持续上涨，当它涨到25美元的时候，你的止损就不应该还在18美元了，你要撤掉原来的保护性止损，设置跟进性止损了，这时的跟进性止损可以设在23元。如果你在25美元的时候没有卖出，股价回落下来，到了23美元的时候，触及到了跟进性止损单的点位，这个止损单就成交了，那么你这时其实是获利离场的。所以说，跟进性止损是保护你的盈利，不让你有浮盈的单子，最后落得亏损离场。

至于设置止损的方法，其实每个人也许都有自己的高招，书里对此也简单做了介绍。比如杰出交易员布鲁斯·柯夫纳对这个问题的回答是，把止损“设到股价不容易到的地方”。再比如日本股市中有一句老话：“当价格创下8次新高时，卖出一半，当价格创下10次新高时，再卖出剩下那部分仓位的一半，当股价创下12次新高时，全部平仓。”

在实际交易中，主要有三类操作，分别是：建仓、持仓和斩仓。首先，利用第一部分介绍的反转形态、趋势线、支撑位、阻力位，以及缺口信号，来建立多头或空头仓位。建仓之后，如果走势与预期一致，可以持仓，也可以获利了结；如果走势与预期不符，则应斩仓离场。所有建仓必须都要先设立保护性止损，当交易产生利润之后，则要将保护性止损改成跟进性止损。

交易战术就讲到这里。最后要强调的是，技术分析不可能保证会百分之百全对，所以，你要做好思想准备，在投资生涯中，试错是必不可少的。或者说试错是会伴随你整个投资生涯的一件事情。

无论是在做多还是做空交易时，始终都要有风险意识。在谈到风险管理时，首先你要算一笔帐，那就是你手头有多少闲散资金，你对于交多少学费，是有心理承受力的。你起步的时候，可以从500美元开始交易，当然有1000美元或是更多就更好。不要把股市看作是可以让你一夜暴富的地方，要相信细水长流，小流也能汇成江河。抱定这种持之以恒的精神，不要随便听信一些小道消息，在仔细研究各种分析方法之后，得出胜算较高的适合你自己的操盘方法，假以时日，必有收获。

本文作者 | 卧龙

图片来源 | 摄图网

 

若用百度搜索引擎搜索“一月预言”，将时间限定在一年之内。搜索结果排第五位便是在股票社交媒体上所发之帖：“历史上有‘一月预言’说法，大致上是指一月跌全年整体跌。统计过上证指数历史上一月预言准确率，大约75%。今年一月大跌，全年下跌机会相当大。”今年以来，中国股市出现大跌走势，国证A股指数至今下跌24%，沪深300指数跌20%，国证2000指数更跌29%，创业板综指甚至跌34%，科创50指数跌幅最大达35%。根据最新统计，上证指数自1993年以来——上海股市1992年5月才放开股价——经历29个年头，其中一月下跌全年下跌、一月上升全年上升者凡21年，准确率高达72.4%（其中1996年、1998年、1999年、2004年、2013年、2014年、2018年及2020年错误）。

 

去年底在《2022年金融市场展望（上）》一文中有3个结论：

 

（1）深圳综指3156点以来，笔者以为跌至2018年10月最低1212点，仅仅是循环浪IV中子浪A，1212点之后展开IV浪B反弹……下一次熊市，深圳综指可能会触及长期上升通道下轨。

 

（2）以平均股价来分析，可以得出结论是目前股市风险程度超越2010年11月接近2008年初水平。2008年及2011年在平均股价跌破上升趋势线后出现大跌，而自2019年初以来，平均股价亦形成上升趋势线，倘若跌破，则应该考虑后市出现大跌走势，而在此之前可保持警惕。

 

（3）总市值/M2变化与平均股价所示大致相同，即目前市场风险介乎2010年11月顶部与2015年顶部之间。

 

今年跌市来势汹汹，大有2008年金融海啸熊市之势，一些长牛股纷纷爆煲。比如恒瑞医药（600276）历史最高价为去年1月97.23元，近日最低见27元，跌幅72.2%，甚至大幅跌穿2000日平均线。又如中国中免（601888）历史最高价402.78元，近日最低153.59元，最大跌幅62%。又如被寄予厚望者中芯国际（688981）上市后最高见95元，近日最低37.1元，跌幅61%。还有金龙鱼（300999）上市后炒至145.51元，如今最低见45.1元，跌69%。快递一哥顺丰控股（002352）去年最高124.37元，近期最低42.51元，跌幅66%。顺丰目前市值仍高达2327亿人民币，但却屈就于中小板，名不副实，这类股票早应转至主板；但主板大批股票市值只有10多20亿，令人叹为观止。

 

在微信投资群内，一班投资老鬼亦在讨论今年跌市与2001年6月之后相似。将两者图表画出来，套用相同走势模式，果然似模似样。

 

 

（1）1998年亚洲金融风暴之后，1999年2月短期见底后出现一波小型反弹行情，到4月初结束，然后再跌，5月17日创新低见1047点；2018年上市公司大股东质押危机，10月政府救市，上证指数见底反弹，到11月中旬结束，然后再跌，2019年初创新低2440点，当日升超2%。

 

（2）1999年5月19日发动著名5.19行情，上证指数扶摇直上，6月底已经摸1756点，升幅67.7%，此后上证指数一直回落调整，至1999年12月27日结束；2019年初见底后升至4月份最高3288点，升幅34.8%，高位之后出现调整，一直震荡下跌至2020年3月下旬美联储发出无限QE穿云箭前夕。

 

（3）2000年开始，上证指数展开大牛市，一路升至当年8月22日才结束单边市，2000年8月22日至2001年2月22日为箱体震荡市，2001年2月22日至6月14日为牛市最后一浪上升；2020年3月23日最后一跌后随着美联储无限QE保证展开结构性牛市，一路升至2021年2月3731点才结束，之后箱体震荡至2021年7月28日，2021年7月28日至9月14日3723点为结构性牛市最后一浪上升。

 

（4）2001年6月牛市见顶之后在“国有股减持是巨大利好”下一路暴跌，2021年10月23日，证监会宣布停止执行国有股减持暂行办法，上证指数几乎升停板，11月26日财政部减股票印花税至2‰，上证指数高开低走升1.5%；2021年9月14日见顶后曾在3470点至3700点继续震荡，今年1月中旬向下突破，跌势愈来愈急，本周减股票过户费50%——即买卖10万元股票减1元，股市展开反弹。

 

历史会重演，但基于“交替原则”，后市走势不会一模一样，中国股市寻底游戏又再展开。寻底工具例牌是“混世魔王程咬金三板斧”。

 

先看看市场整体市盈率。2014年3月曾经写过《中国股市历史市盈率分析》，可供参考。有人估计1994年7月底上证指数325点时市盈率10.6倍，1996年初市盈率19.4倍（此数据恐怕有误，因为有统计指出1995年底上海股市市盈率才16倍）。又有统计指出，1995年底上海股市市盈率16倍（对应上证指数555点），深圳股市市盈率9倍（对应深圳综合指数113点）。如此推导出1996年1月上证指数最低512点市盈率15.05倍，深圳指数最低104点市盈率为8.6倍，两市算术平均值11.8倍。

 

2001年6月2245点见顶时上海股市市盈率66.1倍。2005年6月见底时沪深股市市盈率约14.8倍，总市值约2.96万亿人民币。2007年10月6124点见顶时上海股市市盈率71.6倍，深圳股市市盈率73.8倍（2008年1月市盈率76.1倍）。

 

 

2008年10月27日上证指数1664点见底时（深圳综指11月4日见最低点）沪深股市市盈率13.5倍，总市值约11.2万亿人民币。2012年12月上证指数1949点初见底时沪深股市市盈率为12.7倍，总市值约19.8万亿人民币（通达信总市值指数当时最低为19.36万亿）。2013年6月上证指数1849点见底时沪深股市市盈率约为13.5倍，总市值最低19.6万亿（以总市值指数为准）。2018年10月国证指数3300点见底时沪深股市市盈率约15倍，总市值约41.8万亿。

 

上述市场底部时平均市盈率最高15倍，最低10.6倍，2008年10月底部之后见底市盈率介乎12.7倍至15倍之间。而4月26日沪深股市市盈率是多少？答案是17.1倍，这是加权平均数。因此，国证A指4月27日最低4574点并非见底。4月26日收市价4626点对应17.1倍市盈率，若市盈率15倍见底，大致上尚有至少12.3%下跌空间，或者见底时市盈率12.7倍则有至多25.7%下跌空间。上述两个目标国证A指至少看4057点甚至是3435点。不过必须明白，底部不是一日可达，中间反弹行情可能极为反复，走势取决于多项因素。

 

 

《上海证券报》2005年2月4日文章指1994年7月底平均股价3.87元，亦有人认为是3.5元。《证券日报》2005年5月23日文章指1996年初底部沪深股市平均股价约5元。2005年6月底部上海股市平均股价4.27元，7月底部深圳股市平均股价3.97元。2008年1月沪深股市平均股价最高24.68元，到10月底平均股价跌至6.15元。2010年11月平均股价又回升至22.08元，之后跌至2012年初9.28元。2015年6月最高位时平均股价高达33.58元，此后一直下跌至2018年10月最低10.50元。到去年12月，平均股价最高26.89元。《2022年金融市场展望（上）》一文所言，2008年及2011年平均股价走势均是跌破趋势线后一泻千里，因此应当警惕今次亦会如此。果然今年平均股价跌破趋势线后大市跌势愈来愈急。本周三平均股价最低18.43元，你觉得是否一个重要底部？周五股市在香港科技股带动下大幅回升，平均股价重返20元大关。是否一个逢高减磅机会正逐步来临？

 

（杜猛在上海举行的峰会上发言）

摘要： 任何国家的经济发展都离不开股票市场，所谓股票市场是宏观经济的晴雨表，可见它对经济的重要性。中国股票市场是一个潜力较大，发展前景非常广阔的市场，对于企业和投资者来说，对股市未来发展趋势的判断，是其投融资成功与否的关键所在。我国股票市场成长之快和成绩之卓著是令人瞩目的。本文通过对我国股票市场的现状的分析,总结了股票市场当前存在的问题,探索了中国股市未来发展趋势,并提出了解决问题的建议。

关键词：股票市场，现状分析，问题与发展趋势，相关建议

一、我国股票市场现状分析

自从1990年上海交易所成立以来,作为资本市场的核心,我国股票市场短短的几十年达到了许多国家几十年甚至上百年才实现的规模。中国股票市场经过二十多年的发展，在筹集企业发展所需资金、改善企业融资结构、优化社会资源配置、促进中国经济发展等方面起到了十分重要的作用。

（一）当前我国股票市场规模。

截止到2017年4月18日，中国上市公司数量为深圳股市1951家，上海股市1257家；上市证券总量为深圳股市4643只，上海股市9695只，上市公司总市值为深圳股市230916.82亿元，上海股市303608.76亿元；流通市值为深圳股市158857.22亿元，上海股市253656.28亿元，沪深总流通市值合计达到了412513.50亿元。

中国股票市场依靠上证指数为参考经历了从2005年12月开始中国股市政策性的股权分置改革及GDP连续高速增长的大好经济环境下造就了上证指数高达6124.04点的所谓的政策性大牛市。但是中国GDP7%以上的高速增长其中房地产拉动因素据高盛公司经济学者测算高达4%以上，余下的3%左右才是真实的实体经济对GDP的贡献，所以从2007年到2015年末中国股市一直处于下跌的熊市中，股市是经济发展的晴雨表，虽不为国内某些经济学家的认同，但股市具有反映经济发展的提前效应。中国股票市场虽然20多年来发展得很快，从上市公司数量到市值规模都已经达到或超过一些发达国家，但自身的弱点和问题也明显，如市场不成熟、制度不健全、监管不适应，以及上市公司和投资者结构不合理，短期投机炒作过多等，股指期货市场的正向效应难以正常发挥。

（二）股权分置改革现状。

我国上市公司股权分置改革目前已经顺利进入收尾阶段了,这场史无前例的制度性变革用了一年多的时间,取得了决定性胜利,实现了中国股市从漫漫熊市向持续健康发展的历史性转折。自2006年4月29日开始启动股权分置改革试点,至新近推出全面股改第64批公司名单,沪市完成股权分置改革或者进入股改程序的公司共795家,占全部应股权分置改革公司总数97.8%,公司总市值占全部应股权分置改革公司总市值的97.86%。两市尚未股权分置改革公司剩18家,其中,上证50指数样本股公司还有2家,上证180指数样本股公司还有3家。

（三）中国上市公司审批制度的改革。

在IPO注册制后，上市门槛和再融资门槛大大降低，股票供应量急剧增加，市场估值大幅下降，恶炒新股的现象将从根本上遏制。从企业角度看，新股发行排队遥遥无期的局面将结束，没有关系的草根企业，也能非常容易地获得上市机会;对于普通投资者来说，股票供应量大，多数股票价格就会便宜，不用追着涨停板买新股了。这个时代的受益者主要是：创业者、股权投资人、民营企业、中小企业。在这个时代，中国的发钞速度将逐步降低，资产价格将逐步走稳。

二、我国股票市场现存的问题

（一）证券市场行政意味太浓

1991年前，我国发行的证券大多都是由行政手段派发的，证券经营机构绝大多数都是官办，在经营过程中受命于行政主管。这就人为地造成交易市场的分割，不能形成一个统一的市场。在证券流通中，由于市场运行机制不健全，只能借助于行政手段，如深圳、上海股市曾出现的涨落停牌制度等。过多依靠行政手段，而不培养市场自身的运行机制，必然有悖证券市场的要求，对我国证券市场的进一步发展是极其不利的。

(二)证券品种少，数量小

发展中国家的证券发行总量一般占国民生产总值的5%，占投资总额的27%，发达国家的证券发行量一般占国民生产总值的10%，占投资总额的30%以上。而我国的证券发行总额仅占国民生产总值的2.5%，占投资总额的8.5%。从品种上讲，我国证券市场是以债券为主，截止2016年底，我国已发行的2000多亿元各种证券中，债券占97%，股票仅占3%,其中国家债券占54%。2016年证券市场交易总额的200多亿元中，债券比例仍超过90%。发行证券品种少、数量小严重制约了证券市场的发展。

(三)群众金融意识不强

虽然上海、深圳等地屡屡出现证券热，但中国一般公众对证券认识不清，缺乏风险意识，投资分析选择能力不强。往往想当然地认为，既然大家都买，买了就肯定赚钱。这种盲目从众市场意识不强，是我国证券市场今后发展的一大障碍。

(四)我国股票市场的投资者以投机为主要目的。

从表1显示的数据可以看出,2015-2017年股票整体换手率为214.16%，180.55%和242.99%。即使作为一个新兴市场,这样的换手率与发达国家股市最高不足70%的统计数据相比也显得过高了，在短时间内如此高的换手率证明股票的投机性极强,具有高度的不稳定性。

(五)机构投资者操纵市场

我国机构投资者在数量中只占0.41%,但却拥有30%左右的流通证券余额,使得一些大的机构投资者可以借机操纵市场,助长了股票市场的投机之风和非法行为。由于中国股票市场的制度缺陷,机构投资者利用自身优势不仅可以顺利掌握大量的信息,还常常可以获得一些尚未公布的内幕信息,甚至可以通过与上市公司合谋的手段,以操纵市场信息发布来牟利,损害的中小投资者的利益。

三、我国股票市场发展趋势

（一）中国股市的前景将是光明的

中国在经历了7年多的熊市后终于在2014年底出现曙光。7年前的股权分置改革成功，原非流通股股东与部分流通股股东疯狂套现而没有再次把套现的资金投入实体经济而是为赚快钱效应而投入房地产及相关行业，实体经济的低速度与缓慢增长造成实体经济在股市的表现差强人意，中国政府也清楚认识到目前中国经济存在的危机与机会。其实，人民币对美元有效贬值能够带动出口增加外汇收入及实体企业的发展。从周小川行长的公开讲话似乎已证实中国政府对通过股市虚拟经济的繁荣能够带动实体经济的认识转变，毕竟2008年40000亿元的强刺激已经给经济带来伤害，如果再次通过发行货币来刺激经济必将造成更大的通货膨胀，经济失速。我们发现中国政府主要通过刺激股票市场的发展，虚拟经济的繁荣来解决实际货币投放量问题。当企业市值增长后，股东抛售股份的套利可以解决资金流问题，普通投资者通过股市的投机行为获利从而可以有钱进入消费，房地产投资等领域，打击市场投机倾向，提高股市的稳定性，降低投资风险。

（二）股票市场与国际市场联动将趋强

在过去的发展过程中，中国股票与国际股票市场联运性非常之弱，甚至经常性的出现相反的、独立的走势特征。但从未来长期发展的角度来看，联动性趋同将非常明显。完善的市场运行机制，合理的股票市场结构将出现，逐渐与国际股票市场接轨。

（三）机构投资者操纵市场的局面将被改变

企业融资渠道多元化。长期以来，我国企业在证券市场融资的主要方式为股票融资，但从未来发展趋势上看，其融资渠道将更为广泛，从国务院证券市场发展规划来看，企业通过发行债券融资的方式将会顺利实施，并且在债券的市场品种上将增加。过去上市融资一直以来是国有企业的“专利”，从未来市场发展来看，特别是中小企业板及未来创业板市场的推出，将为更多民营企业、中小型公司上市创造宽松的条件，企业融资多元化趋势将会非常明显。

（四）股票市场部分品种风险加大，机会增加

未来中国股票市场，由于历史问题的积累，其解决过程中必将出现利益碰撞，解决方式与时机将直接影响市场 的波动，对于部分优质类公司品种来讲或许风险较小，但对于许多扭曲价格，业绩平平的公司来讲同样是风险较大。未来中国股票市场品种均有风险，只是品种不同，其风险程度不同而已。未来股票市场伴随着风险同样是机会的增多，特别是机构投资者、QFII 机构的投资理念及投资方式，将为介入股票市场的投资者提供多重投资机会。中国股票市场是潜力较大，发展前景非常广阔的市场，股票市场作为我国资本市场重要的组成部分，为越来越多的企业和投资者创造了非常好的投融资机会。

四、改善我国股票市场现状的相关建议

（一）进一步完善股市投融资功能，强化收入分配功能

为了实现资源合理配置完善投融资功能应进一步提高上市公司盈利能力，优先安排有优质资源的企业上市。为使市场回归到应有的稳定状态，应适当召回部分在海外运作较为出色的公司，带动投资者长期投资的信心，减少市场投机行为。同时，阶段性的改进配额制，对那些确属需要国家扶持的行业和地区仍保持适当的配额制，而对于纯属地方政府希望通过上市来谋取利益的地区应予以取消配额。强化收入分配功能，首先要发展多层次的市场体系，通过市场的多样性来降低居民收入风险；其次要建立公正、公开的信息披露制度，减少居民在信息不对称过程中做出的不理智行为，并有效防止操纵市场行为。市场的核心功能还是资源的合理配置，为此应建立和规范股票定价制度和发行制度，减少政府对市场的干预行为。

（二）优化股票市场结构，加强监管，杜绝市场上违法行为的发生

首先，摒弃当前政府的托市行为，尽量减少政府的行政干预，适当界定政策与市场的边界，消除政府越位、错位、缺位现象。市场的问题交由市场解决，但当市场失灵时，政府应果断采取措施应对。其次，加大对违规公司和机构投资者的惩戒力度，增加其违规成本。对多次违规的上市公司，除给予一定罚金外还应按情节严重程度诉诸于司法处理。最后，强化政府监管的独立性，减少政府因为利益重叠而削弱其公正性的根源，使政府在公共管理中处于超然独立的位置。为实现独立性，应建立相应的法律措施，提高监管的有效性。

（三）建立健全法律制度体系，保证外部环境良好运行

首先，进一步建立健全股票市场相关法律制度，加大执法力度。因为好的法律制度必须通过有效的途径才能达到预期效果。相关的法律制度主要包括会计信息披露的相关制度、社会中介机构相关制度和政府监管等制度。其次，建立有效的信用评价机制。主要是市场参与者信用评级制度、信用档案制度等。最后，进一步规范政府职能，将政府的主要职能限定在宏观层面上，主要负责法规、法律的建设和股市建立的总体思路和方针。

【 参考文献】

[1] 祁斌. 后股权分置时代: 中国资本市场的机遇和挑战[ J] . 今日中国, 2007( 2)

[2]聂华. 推进我国多层次股票市场建设的研究[ J] . 华东 第 6 期 经济管理, 2006( 6).

[3] 吴德炎. 浅析如何完善我国股票市场[ J] . 商业现代化,2007( 6)

[4] 王铁军. 中国多层次资本市场架构设计的构想. 中国科技投资, 2007( 3).

[5] 杨华. 股权分置改革之后的证券市场格局和重点问题[ J] . 中国金融, 2007( 2)

[6] 张宁. 后股权分置时期市场发展的新趋势及监管对策[ J] . 中国金融, 2007( 2)

[7] 郑恩权, 沈春明. 中国证券市场现状及问题分析. 经济师, 2006( 4)

[8] 中国证券监督管理委员会.2016年中国证券期货统计年鉴[ J].中国金融出版社

[9] 李建勇,我国股票市场未来发展趋势研究东方企业文化·财会金融

[10] (加)贾森·德拉霍. IPO决策.中国劳动社会保障出版社.

[11] 胡茹银.中国资本市场的发展与变迁[ J].格致出版社2008(2)

（来源：金融街电讯）

 

 

 

 

 

作者｜尹中立「国家金融与发展实验室高级研究员」

 

 

2022年第四季度，全球股市呈现典型的V型走势，反弹起始时间均在10月中旬前后。欧洲主要指数及中国香港股市的季度涨幅超过10%；A股主要指数涨幅均在2%左右；俄罗斯RTS下跌了11.26%，在所有股指中表现最弱（见图1）。

 

值得关注的是，美国股市出现了分化走势，道琼斯工业指数走势较强，纳斯达克指数走势较弱。第四季度，美国科技股下跌幅度最大的是新能源汽车龙头特斯拉，该公司股价下跌了53%，主要原因是新增订单在减少。特斯拉2022年销量目标为150万辆，实际完成了131万辆的销售，没有完成年度计划。对于科技股龙头来说，投资者给予其高估值是看中它的成长性及技术优势，销售放缓意味着该公司的成长性遭遇挑战，公司开始降价促销也意味着其技术壁垒遭遇了来自竞争对手的冲击。高估值的理由遭到市场证伪，投资者投资信心彻底崩塌。类似的逻辑有可能在“苹果”股票上重演。

引发第四季度全球股市波动的主要因素仍然是美联储的加息预期。经过2022年9月股价的快速下跌，加上石油价格快速回落，投资者开始预期美联储将放缓加息节奏，有些投资者甚至预期美国经济将很快步入衰退，加息将在2023年初停止，而中国在11月初出台的稳定房地产市场政策，则在一定程度上提振了全球股市的信心。

蓝筹股与中小市值股票走势明显分化

沪深300指数与中证1000指数出现明显分化。2020年底也曾经出现过类似的走势，尤其是在2020年最后一个月，股价走势分化十分剧烈：小盘股指数和壳资源指数在12月分别下跌了7.92%和7.33%，而期间上证指数上涨2.40%，沪深300指数上涨5.06%。市场人士形象地总结为“漂亮100、悲惨3000”。当时的市场分化与公募基金密切相关。基金的赚钱效应吸引了社会公众踊跃购买股票型基金，2020年股票型基金增加了超2万亿份额，资金的快速增加推高了基金的集中度，也刺激了基金重仓股的飙升。典型的股票是“贵州茅台”，该股价在2020年12月大涨近20%，市值超过2万亿元，成为A股龙头。

而2022年底的股票市场价格出现分化的原因与2020年底是不同的。2022年11月21日，中国证监会主席易会满在金融街论坛上发表了主旨演讲，提到“探索建立具有中国特色的估值体系”，此观点引起了市场的共鸣。当前，我国国有控股的上市公司整体估值较低，估值水平最低的是商业银行股票，平均市盈率只有5倍左右，市净率不到0.5倍。易会满主席认为国有控股的上市公司提升估值必须“练好内功”，提升核心竞争力，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业的内在价值。此番讲话之后，中国联通率先做出回应，对引导市场预期起到了积极作用，其股价出现明显回升。受此影响，国有控股上市公司的估值均出现了一定程度的回升。2022年第四季度，上涨幅度最大的20只股票如表1所示。

 

房地产三条融资渠道齐发力，对稳预期起到关键作用

2022年10月下旬，房地产企业的债务违约加剧，房地产行业出现了“股债双杀”局面，即使是财务稳定的地产龙头企业——龙湖集团也未能幸免，股价在10月下跌了56%。11月中旬，人民银行和银保监会等部门联合发布了《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》。

按照融资方式划分，房地产行业融资主要分为信贷融资、债券融资和股权融资，此次支持房地产政策在三条融资渠道上同时发力，被市场称为“三箭齐发”。“第一支箭”支持房企信贷融资，意在稳预期；“第二支箭”支持民营房企债券融资，意在稳信用；“第三支箭”重启房企股权融资，意在稳系统。

备受关注的是“第三支箭”。2022年11月底，证监会决定调整优化5项措施，支持房地产企业股权融资。2010年之后，房地产行业在A股市场的融资与再融资基本上处于停滞状态，并购重组也十分少见，可见，此次支持房地产企业股权融资的“第三支箭”的政策力度是空前的。

这些政策出台之后，在金融市场上引起强烈反响，房地产类股票出现大幅度反弹，房地产企业的债券价格也出现大幅上涨，房地产行业指数在11月反弹超过30%。稳定房地产政策的出台，对稳定市场预期也十分关键。从行业指数来看，与房地产有关的周期类股票均出现了明显回升，银行、非银金融、建筑装饰、机械设备等行业的股票估值预期在好转。

新股发行有所放缓，破发比例上升

2022年第四季度，新股发行数量比第三季度有所放缓，共有124只股票发行，融资总额约1013亿元，融资金额比第三季度减少约四成。在新股发行总体放缓的同时，北交所的新股上市速度在加快，第四季度北交所有48只新股上市，而第三季度只有16只新股发行（见表2）。

 

在注册制改革深入推进的背景下，新股跌破发行价成为常态。第四季度有73只股票上市之后跌破发行价，占比近六成。2022年共有425只新股上市，其中有220只新股跌破发行价，破发比例超过50%，下跌幅度超过30%的有52只，有10只新股下跌幅度超过50%。205只股票没有跌破发行价，但溢价超过30%的股票只有108只。

新股破发并非坏事，但新股破发比例过高，且股价下跌幅度过大，说明现行的新股发行制度还有不足之处。注册制改革的本意是强化市场对上市公司行为的制约，在新股上市频频破发的情况下，理应对新股上市节奏形成抑制，但回顾2022年新股发行市场的表现，来自市场的力量并未对上市公司和中介机构形成制约。

为什么新股会频频出现破发？直接原因是新股定价过高。承销商和企业在新股定价过程中均倾向于高估值，有多融资的冲动，目前询价机制主要是基金买方报价，券商最后参考报价、跟投金额及可比公司估值指标来定价，定价的约束机制并没有真正发挥作用。

笔者认为，可以从以下几个方面完善新股发行的政策制度：第一，在新股发行环节引入反映行情低迷情况的相关量化指标。第二，普及强制跟投制度。科创板实施了强制跟投制度，而创业板市场并没有要求强制跟投，可以扩大创业板跟投适用情形。第三，要求大股东、董监高跟投或延长限售，降低这些主体高定价冲动，此举可以遏制那些估值过高的公司。

市场展望：政策拐点已现，市场拐点可期

笔者在过去一年里，一直强调美联储的货币政策和国内房地产政策对股市的影响，这两个因素在第四季度均出现转折性变化。美联储在2022年12月加息50个基点，加息步伐放缓，即使仍然会加息，但加息进程已经接近尾声。国内的房地产政策在第四季度迎来了“三箭齐发”，政策拐点已现。

笔者认为，2023年的股票市场仍然受制于房地产市场，房地产市场复苏的程度决定着股市反弹的高度和方向，建议投资者关注以下两个方面。

一是股票型基金及混合型基金的发行募集速度。基金的发行募集资金规模及其盈利状况存在典型的“蛛网效应”，即上一个季度的基金盈利状况决定着下一个季度基金募集的规模，2022年基金整体出现亏损，尤其是第四季度，基金亏损超过10%，由此决定着2023年第一季度基金发行募集可能会遭遇困难，投资者应该密切关注股票型基金和混合型基金的发行情况。如果基金发行募集速度加快，说明市场拐点已经出现了。笔者估计2023年第二季度，股市应该会出现拐点。

二是房地产的销售情况。房地产市场复苏状况不仅影响着周期产业的运行，而且关系到货币信贷扩张的步伐。2023年将继续加大稳健货币政策的实施力度，保持流动性合理充裕，但需要房地产市场的繁荣才能转换为宽信用。

 

（责任编辑：薛小玉）

 

 

 

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